sábado, noviembre 25, 2006

Algo de lectura...

Hoy os recomiendo algo de lectura (además ahora que se acercan las navidades podéis pedírselo a los reyes), es un libro bastante interesante escrito por dos analistas del BBVA, su título Análisis y Valoración Sectorial. El libro trata algunos de los aspectos básicos a tener en cuenta a la hora de valorar cualquier industria o sector, y a pesar de que no entre muy en profundidad (tan sólo tiene 400 pags), sí que puede ayudar a hacerse una idea general bastante buena de cómo funcionan las diferentes industrias y de dónde debemos fijar más la atención. El libro está estructurado en 14 capítulos. En el primero da un repaso a diferentes métodos de valoración, a como calcular el FCF, el WACC y diferentes ratios de rentabilidad. En los trece capítulos posteriores se analizan diferentes industrias como las telecomunicaciones, farmacia, medios, banca, química, utilities... además al final de cada capítulo incorporan, a modo de ejemplo, la valoración de una compañía real de la industria en cuestión, como Glaxo, Repsol, Vodafone...

Aquellos más expertos en la materia tal vez lo encuentren algo redundante, pero para los que no se dediquen profesionalmente a los mercados financieros considero que es un libro muy interesante.

martes, noviembre 21, 2006

Adquisición de Bouygues

Bouygues es una compañía francesa, tipo conglomerado, que cuenta con 5 áreas de negocio básicas:

Televisión: posee un 47% de TF1
Construcción: Este área abarca la actividad concesionaria (autopistas, aeropuertos), obra civil, construcción y mantenimiento de instalaciones eléctricas... Francia es su principal mercado contando con un 56% de los ingresos del grupo, seguido de europa con un 20% y Asia con un 14%.
Colas: Es una compañía participada al 96% por Bouygues, es uno de líderes mundiales en la construcción de infraestructuras para el transporte, como carreteras y líneas de ferrocarril. Además también realiza la instalación y mantenimiento de canalizaciones, redes de suministro y perforaciones profundas.
Inmobiliaria
Telecomunicaciones: La compañía posee el 89,5% de Bouygues Telecom.
Además Bouygues cuenta con el 23.3% de Alstom.
He utilizado dos métodos de valoración, la suma por partes y el descuento de flujo de caja libre (sin crecimiento).
Suma por Partes:
Tanto Colas, como Alstom y TF1 cotizan en bolsa por lo que he tomado su valor de mercado.
Para valorar el resto de divisiones, como podéis observar, he utilizado unos múltiplos, a mi parecer, bastante prudentes por lo que creo que arrojan un valor bastante razonable.
La deuda neta que he tomado es la media de analistas de Reuters (la horquilla va desde los 2.500 hasta los 4200 millones).

Por el descuento del FCL (sin crecimiento) he llegado a una valoración de 19.125 millones. Para ello he descontado a perpetuidad el FCF generado en el año 2005 (por prudencia, ya que el FCF generado en 2006 será más elevado), utilizando un WACC el 7.5%. Sin embargo debo hacer notar que he realizado algunos ajustes en el capex a imputar a la compañía en ese ejercicio. El motivo es, que una parte de las inversiones que realizan las empresas anualemente son necesarias para mantener el volumen de negocio actual (maintenance capex), mientras que el resto está dirigido a obtener un mayor crecimiento (growth capex).

A partir de estas valoraciones llego a la conclusión de que la compañía está cotizando con un descuento respecto a su valor intrínseco superior al 20%, lo que creo que es un margen de seguridad razonable, no es una ganga pero tal y como está el mercado...

En la actualidad la compañía se encuentra cotizando a un EV/EBITDA e 2006 de 5,51 y de 5,14 EV/EBITDA 2007e. Lo que corrobora que el precio que estamos pagando no es excesivamente caro.
El pricipal riesgo con el que se encuentra la compañía es la introducción de un nuevo operador en las UMTS de tercera generación (sería la cuarta licencia), Iliad. Cuanto mayor sea la cuota de mercado que consiga esta compañía peores serán las consecuencias, no sólo para Bouygues, sino para todos los operadores de telefonía móvil de Francia. Más competencia, menores ingresos, menores márgenes... No obstante existen rumores sobre la posible venta de su división de telecom. Por lo tanto el problema principal sería a qué precio podría venderla, y qué hacer con los fondos que obtendría de la misma (se rumorea que podría comprar Areva o Alstom). De hecho la primera opción parece la más atractiva para la compañía y la dirección ya ha realizado algún comentario respecto a su interés en la misma.
Asumo el riesgo y compro un 3,5% de la cartera, a 45,18.

domingo, noviembre 19, 2006

Todavía más liquidez en el mercado

Dos noticias han llamado mi atención este fin de semana. Por una parte el Sábado leía en Cinco Días (edición impresa no puedo poner link), que el Capital Riesgo podría convertirse en el siguiente impulsor de la bolsa europea, pues según los bancos de inversión dispondrían de 100.000 millones de euros para realizar compras. Si a esta cantidad añadimos la capacidad de apalancamiento, ufff son muchos millones. Por otra parte Víctor Álvarogonzalez, director de Econfim, afirma en un artículo de La Vanguardia, que cada vez más inversores le preguntan que activos adquirir en renta variable con los beneficios derivados de la venta de inmuebles.
Parece que estas noticias no vienen sino a confirmar la enorme liquidez que existe en el mercado y que desde hace bastante tiempo (junto con la ausencia de inversiones alternativas) es utilizada en los mercados financieros para justificar la increíble subida de los índices en estos últimos años.
Es decir que el movimiento alcista puede continuar (más si a esto añadimos los rumores que una gran parte de los fondos de renta variable se encuentran invertidos al 60-70%), y nos va a dejar con dos palmos de narices, a aquellos que intentamos buscar, con más o menos acierto, valores que presenten un importante descuento respecto a su valor intrínseco. Personalmente, cada vez se me hace más difícil hallar alternativas de inversión atractivas dentro de la zona euro, y la verdad, es un sentimiento bastante frustrante cuando ves que lo que creías que estaba caro sigue siendo lo que más sube (algunos de mis grandes errores de este año ha sido Metrovacesa, Sacyr, ACS, Acciona, Iberdrola, Endesa, Unión Fenosa, Inmocaral, Astroc...). No obstante, the show must go on así que anticipo un 2007 bastante complicado para intentar encontrar el valor. (esperaremos a que Mr. Market haga alguna barbaridad de la suyas).

sábado, noviembre 18, 2006

¿Se hunde el precio del petróleo?

A lo largo de estos dos últimos días hemos podido ver una prefunda corrección en los precios del crudo, que lo ha llevado a niveles de 55$/b, lo que representa una caída de más del 30%. ¿Estamos ante un cambio de entorno?, ¿Volveremos al petróleo barato?

Como ya expuse hace algunos días (y no quiero ponerme pesado) no creo que la situación de oferta y demanda de crudo justifique una reducción tan drástica de los precios del oro negro. Es cierto que algunos hablan de los inventarios de gas que se publicaron el jueves, o del invierno poco frío que se prevé, de momento, en EEUU como posibles causas de esta drástica bajada en los precios.

Sin embargo, yo soy más partidario de la teoría de que estos movimientos se deben a la especulación en el mercado de futuros, ya que parece que los mayores movimientos siempre se producen en momentos cercanos al vencimiento. Es decir bancos de inversión que apostaron al alza (es decir compraron futuros) y por tanto al llegar el vencimiento, o se quedan con el crudo (y no creo que unos barriles de crudo combinen muy bien con el mobiliario de sus lujosas oficinas de Wall street) o cierran la posición vendiendo contratos, lo que presiona a la baja el precio.

Quien lleva razón, como siempre, el tiempo lo dirá, hasta entonces... abran juego señores, abran juego...

martes, noviembre 14, 2006

Sacyr Vallehermoso, la historia interminable

Sacyr Vallehermoso ha cerrado la sesión de hoy con una subida de más del 15%, casi nada (ya supera a ACS). Dicen que es por el escaso free float, yo me pregunto, escaso o no ¿quién está comprando acciones de Sacyr estos precios?, hombre desde un punto de vista razonable comprar una acción a 22 x EV/EBITDA, no me parece lo más razonable. Seguramente, vuelvo a estar equivocado y es el mercado el que tiene razón, puede que haya otro movimiento corporativo a la vuelta de la esquina, o puede que la TIR de los nuevos proyecto de inversión de Sacyr sea del 50% y que yo no lo sepa, pero debo reconocer que cada día estoy más sorprendido. A la OPA de Europistas (los de Cintra aún no se lo creen, no entienden como puede pagar 9,15 euros por acción, ya que ellos estaban dispuestos a aceptar 5,13 (casi nada y la autopista era suya...)) se unió la compra de Repsol que ya comentamos aquí, cuál ha sido la reacción del mercado, una subida imparable hasta los 54 euros.

miércoles, noviembre 08, 2006

Iberdrola podría lanzar OPA sobre Scottish Power

Leo en el Economista que el consejo de Scottish Power ha comunicado haber recibido una oferta por la compañía. Se especula que uno de los posibles candidatos podría ser Iberdrola con una oferta de 800 peniques/acc. (el precio objetivo medio de los analistas de Reuters es de 562), esto sería valorar la empresa en más de 11.000 millones de libras, y según mis cálculos a 11 x EV/EBITDA (año actual). El ratio ya no me sorprende, las eléctricas españolas están cotizando a esos niveles, y la verdad es que varias operaciones dentro del sector se han hecho a esos múltiplos. Iberdola podría apalancar la compra con la propia capacidad de endeudamineto de Scottish Power (su deuda neta estimada para 2007/Capitalización es del 25% aprox.). Lo que sucede, es que hay algo que se me escapa, y no se que es, así que voy a pensar en voz alta:
Motivos de la operación:
Defensa frente a posibles OPA's hostiles contra la eléctrica española. (flaco favor se le haría al accionista de Iberdrola que verá desvanecerse al principal catalizador de la acción).
Creciminento estructural. (pero...,¿ es que ya no pueden crecer orgánicamente? yo que creía que el atractivo de las compañías eléctricas españolas era el poder acceder al mercado latinoamericano...?, por lo menos E.On así justificó la OPA sobre Endesa. Unos vienen y otros se van...
Diversificación geográfica. Tal vez eléctricas comiencen a temer por el cambio regulatorio...¿a ver si el gobierno se decide a regular, de una vez por todas, el chollo que tienen en el pool y los derechos de emisión?, aunque respecto a esto último Iberdrola sería la menos perjudicada.
Ingeniería contable. Recordad que con las NIC no se debe amortizar el Fondo de Comercio, gran chollo para las empresas compradoras, ya que verán incrementarse su beneficio sin ningún tipo de penalización más que los costes financieros. (Por cierto este podría ser uno de los drivers de todas estas operaciones de M&A que están habiendo, y que algunos ya especulan podrían marcar el devenir de los mercados financieros el año que viene en Europa (Aviso para navegantes, aumento de las operaciones de M&A=final del cilco alcista).
Por lo menos esta operación es más justificable que las de ACS, Acciona y Sacyr. Se podrían encontrar algún tipo de sinergias, como mayor poder de compra en los suministros de gas. En este sentido también se ha rumoreado que Gazprom podría ser otra compañía interesada en la eléctrica británica.
Desde mi punto de vista la operación tendría más sentido si fuese Gazprom el comprador, ya que es productor de gas y posee unos volúmenes de reservas de los más importantes del mundo.
Además, está como loco por poder introducirse en el mercado europeo, integrándose verticalmente (ya ha canjeado algunos activos en Europa a cambio de derechos sobre algunos de sus campos), si a esto añadimos el gasoducto del Mar del Norte que están construyendo junto a Wingas (Basf) y E.on, y que llegará hasta el Reino Unido, la jugada no le saldría nada mal. En UK el mercado del gas está liberalizado y los precios son superiores a los de otros países, por lo que integrar toda la cadena de valor (Producción-Transporte-Venta) le daría una clara ventaja sobre sus competidores, ya que siempre podrá ofrecer precios más bajos. Por otra parte, el desarrollar una infraestructura como un gasoducto los convierte en clientes cautivos. Es por ello que Alemania está fomentando el desarrollo del GNL (gas natural licuado) para diversificar sus fuentes de abastecimiento.
Lo cierto es que parece que vamos a tener baile de operaciones hasta la madrugada. Enhorabuena a los que han podido aprovecharse de todo este "despelote". Tengo que reconocer que a lo largo de este año ha cambiado mi opnión sobre las eléctricas. Antes las veía caras, ahora las veo carísimas.
Por cierto el año pasado Scottish Power rechazó una oferta de 11.300 millones de libras por la compañía, por lo que se me antoja que el que se la quiera llevar deberá pagar más.

lunes, noviembre 06, 2006

Resultados de Syneron

Syneron ha presentado resultados esta misma tarde, y de momento el mercado no se lo está tomando muy bien. La acción está cayendo un 1,67% (bueno, ahora sólo un 0,55%). El motivo sea probablemente que no ha alcanzado las estimaciones de los oráculos-analistas por un céntimo, según la media de Reuters, y por 0,4 céntimos según la media de Bloomberg. Otro elemento que ha podido afectar negativamente es la caída de dos puntos en el margen bruto. A pesar que una caída del margen del 2% no son buenas noticias, creo que el elemento que ha podido afectar a esta situación es el mix de ventas ya que se ha incrementado la proporción de ventas a Europa y Japón lo que unido a la depreciación del dólar podrían explicar esta contracción en los márgenes. A nivel operativo, los gastos en marketing se han disparado pasando de 18.45 millones a 31.84 millones. De momento, no me preocupan en exceso, pues la compañía mantiene su capacidad generadora de caja, además, sus necesidades de capital son escasas, y tampoco hay que acumular por acumular dinero en el banco. Por tanto si estas inversiones en marketing consiguen el efecto buscado, deberían potenciar las ventas en un futuro. Me preocuparé el día que suceda lo contrario, que se incremente la inversión en marketing y desciendan las ventas, o bien que el volumen destinado a estas inversiones sea desproporcionado al volumen de ventas obtenido con las mismas.
Por cierto, le he hechado un vistazo a la rueda de prensa de la compañía y han mantenido el guidance de ventas en el rango 113-120 millones, lo que supondría un incrmento del 30-38% respecto al ejercicio anterior. Mientras que esperan que los gastos operativos (no GAAP) se sitúen alrededor del 43-46%.

Compramos energía

Como ya comenté hace unos días en el post ¿Existe Valor en las compañía petroleras?, considero que el sector energía continúa poseyendo valor, a pesar de las caídas en el precio del crudo de los últimos meses. Creo que a medio plazo es difícil que se produzca una caída del precio del crudo por debajo de los 55-50$, por lo tanto aquellos que crean que el petróleo va a mantenerse en estos niveles, harán bien en comprar petroleras, los que por lo contrario piensen que el crudo puede caer hasta niveles de 35$, hacen bien en no comprar porque a los precios actuales se encuentran razonablemente valoradas.

Dentro del mercado europeo, mi compañía preferida es ENI, los motivos, a parte de los expuestos respecto a la situación del sector son:
Ø Elevada rentabilidad por dividendo, superior al 5%.
Ø Posición dominante dentro del mercado de la distribución de gas en Europa. Personalmente creo que el mercado del gas va a experimentar un crecimiento sostenido en el futuro, gracias, tanto al incremento de su utilización en generación eléctrica (la mayor parte de los nuevos proyectos de generación son centrales de ciclo combinado de gas, ya que, a pesar de estar expuestas a la evolución de los precios del crudo emiten menos CO2 que las térmicas), como en su uso industrial y particular.
Ø Sólida posición financiera.
Ø Inversiones con VAN positivo siempre que el petróleo no caiga por debajo de 32$/b.
Reservas: ENI cuenta con reservas probadas de 6.840 millones (cobertura de 10,8 años), además posee el 18,32% de un campo en Kazajstán en fase de desarrollo donde se estiman unos 13.000 millones de barriles recuperables (se estima que comience su explotación a finales de 2008). La compañía no ofrece datos alrededor de sus reservas probables (que fácilmente serán superiores a las probadas), no obstante he creído conveniente contabilizar a efectos de cálculo, únicamente las reservas de Kazajstán como probables (probabilidad del 50%), a pesar de que más del 40% el campo se encuentra desarrollado, por lo que considero que la probabilidad de éxito a aplicar podría ser mayor.

El FCF que la compañía obtiene de cada barril de petróleo (cuando el Brent está en 55$), es de 9,66 euros/barril (datos de cierre 2005). Por lo que el valor razonable de las reservas, con el Brent a esos precios serían 77.565 millones de euros.

Gas: La división de gas de ENI generó en 2005 un EBIT de 3.531 millones, se trata del principal distribuidor de gas de Europa con un volumen de 91,15 billones de metros cúbicos lo que representa el 8% del gas consumido en Europa.

La valoración por suma de partes:
ENI posee el 47% de Saipem (Valor de Mercado 8.505 millones)
ENI posee el 33% de Galp (Valor de Mercado 4.900 millones)
Atendiendo a estos supuestos el potencial de revalorización de ENI estaría alrededor del 23%. Además debemos tener en cuenta que la elevada rentabilidad por dividendo que ofrece el valor (por encima del 5%) debería conferirle un suelo a su cotización, ya que una caída importante del precio de la acción supondría un aumento muy significativo de su rentabilidad. Y una rentabilidad superior al 5% tal y como están los tipos de interés no es nada despreciable....
Procedemos a la compra de un 5% de la cartera a un precio de 23,83 euros.

jueves, noviembre 02, 2006

Sanofi ¿Qué más puede pasar?

Lo prometido es deuda así que aquí os presento los motivos de mi inversión en Sanofi.

Parece que ahora mismo el mercado está descontando los supuestos más "bearish" en todos sus productos clave. Evidentemente que las amenazas sobre el Lovenox y Plavix son graves pero no olvidemos el importante pipeline que posee el grupo.

Tesis de inversión:
La industria farmacéutica en su conjunto representa una oportunidad de inversión interesante. Esto es debido a:
Ø Sus expectativas de crecimiento a largo plazo son superiores al crecimiento del PIB (entre 200 y 300 p.b. adicionales), como consecuencia del envejecimiento de la población y de una mayor esperanza de vida, unido al proceso de desarrollo de económico de países como la India o China.
Ø Elevados márgenes operativos y capacidad de generación de cash flow.
Ø Elevados retornos sobre el capital empleado.
Ø Saludable situación financiera.
Ø Escasas necesidades de capex.

Dentro del sector creo que Sanofi, junto con Pfizer, son las compañías que poseen un pipeline más equilibrado, con gran diversidad de productos en fases de desarrollo (II y III). A cierre de 2005 la compañía poseía 127 compuestos y vacunas en fases de desarrollo, de éstas 18 se encontraban en fase III y 38 en fase II. Si tenemos en cuenta la probabilidad media de éxito en la aprobación de un nuevo fármaco dentro del sector, en los próximos 5 o 6 años la compañía lanzará al mercado 25 nuevos medicamentos, que podrían compensar sobradamente la pérdida de ingresos provinentes del Plavix y Lovenox, y de otros medicamentos como el Taxotere y el Eloxatin, las patentes de los cuales expiran en 2010.

Entre estos nuevos medicamentos se encuentra Acomplia. Está llamado a ser el nuevo blockbuster de la compañía (aquél medicamento con ventas superiores a los 1.000millones), y está indicado para la pérdida de peso , aunque Sanofi está intentando que pueda ser recetado en algunos casos de diabetes y para dejar de fumar (con lo que podría salvar el escollo con el que se ha encontrado recientemente en Alemania, ya que ha sido declarada lifestyle drug, por lo que la seguridad social no se hace cargo de los gastos). A pesar de haber sido aprobado por la EMEA, en EEUU todavía está pendiente de aprobación, ya que la FDA solicitó mayor información a la compañía, información que fue entregada el 26 de Octubre. El mercado potencial de este producto es enorme (sólo hace falta las tasas de obesidad que tenemos en los países desarrollados) y las estimaciones sobre sus ventas van desde los 1.300, hasta los 3.000 millones en 2012 (dependiendo de las fuentes).

Dentro de su pipeline la compañía también posee Multaq. Este medicamento está indicado para el tratamiento de arritmias cardiacas. Algunos estudios médicos estiman que su mercado potencial será de unos 3.500$ en 2015, del que Multaq podría conseguir un 30%. Su aprobación no se espera hasta el 2008.

Problemas Plavix y Lovenox:
Ventas Plavix 2005: USA 210 millones. ROW 1.816 millones. Fecha del nuevo juicio 22 enero 2007. En EEUU cuneta con dos patentes una no expira hasta el 2011 y la otra hasta el 2019.
Ventas Lovenox: 2005: 2.143 millones. El nuevo juicio dará comienzo el 4 de diciembre. Patente hasta 2012.

En el caso de Plavix, las ventas que estarían amenazadas serían tan sólo las de EEUU, mientras que en el caso de Lovenox serían las totales. La pérdida de estos dos productos sería importante, pero no mortal. Estimo que de perder ambos compuestos, la compañía se encontraría cotizando a un PER de 16, en la parte baja de la media del sector. Además, debemos tener en cuenta que, cuando una farmacéutica pierde la patente sobre un compuesto, no pierde totalmente las ventas de éste, ya que la estrategia que acostumbran a seguir es la de asociarse con un compañía de genéricos a cambio del cobro de unos royalties. Además la compañía pasa a ahorrarse todos los gastos de comercialización de estos productos. Estos gastos representan los costes más elevados de las farmacéuticas, pues el salario anual de un visitador puede alcanzar los 200.000$.

A la vista de estos resultados, considero que cualquier noticia negativa, al respecto de los litigios que la compañía tiene abiertos, a pesar de que afectarán al valor en el corto plazo, ya se encuentran recogidos en el precio de la acción. Por el contrario una resolución positiva en uno o ambos casos actuarían como un potente catalizador, dado el pesimismo que está mostrando el mercado.

Resumiendo:
Ø Los riesgos a los que se enfrenta el grupo están descontados del precio de la acción, por lo que de producirse un sentencia negativa, la reacción del mercado a corto plazo, nos daría la oportunidad de incrementar nuestra posición en la compañía.
Ø El mercado está infravalorando el pipeline del grupo, tal vez cegado por los riesgos que conciernen al Plavix y al Lovenox.
Ø La compañía cuenta todavía con margen de maniobra para poder incrementar los ahorros de costes fruto de la fusión con Aventis.

Riesgos:
  • Pérdida de Plavix y Lovenox.
  • No aprobación de Acomplia por parte de la FDA.
  • Nuevos retrasos en Multaq.
  • Aparición de nuevos genéricos.
  • Presiones de los estados y compañías aseguradoras por reducir gasto sanitario.
  • Riesgo de tipo de cambio.


Valoración:
En la valoración de Sanofi he utilizado un modelo algo diferente al descuento de flujos de caja. Bajo mis estimaciones el pipeline del grupo debería más que compensar a medio plazo la pérdida de los medicamentos citados anteriormente, por ello he creído conveniente, como criterio de prudencia, realizar la valoración a partir de datos ciertos de 2005, excluyendo cualquier crecimiento.

La valoración excluye el crecimiento en los resultados del grupo, sin embargo bajo este supuesto y para no desvirtuar el valor real de la compañía debemos realizar una serie de ajustes al NOPAT. Esto es debido a que los más de 4.000 millones de euros que la compañía destina anualmente a R&D no tienen, en su totalidad, el objetivo mantener los resultados sino incrementarlos.

Para realizar estos ajustes podríamos considerarlos como una inversión en activo fijo, con un periodo de amortización de 7 años (que es la esperanza media de vida de la patente de un medicamento una vez que ha comenzado su comercialización), o bien considerar que un porcentaje del R&D, se destina a las inversiones necesarias para mantener la situación actual de grupo y el resto va dirigido a incrementar el crecimiento. Creo que este criterio es más prudente que el anterior, por lo que es el que he utilizado en la valoración. Al mismo tempo, considero bastante prudente pensar que, el 75% de las inversiones que Sanofi realiza en R&D, son necesarias para mantener su posición competitiva, mientras que el 25% restante se destina a generar un mayor crecimiento. Es por ello que al NOPAT le añado el 25% de las inversiones en R&D.

Del mismo modo, dentro de los gastos generales, una parte muy importante es la destinada al pago de los salarios y “regalos” de los visitadores. La importancia de los visitadores dentro de la industria farmacéutica es más relevante de lo que muchos piensan, el marketing y la imagen de marca en este sector también es importante. Además una vez se han creado una reputación los médicos confían en los visitadores para aprender sobre nuevos productos. No basta con tener un buen producto, ya que como en casi todos los ámbitos de la vida, lo mejor no tiene porqué ser lo más vendido. Por ese motivo, una parte importante de los gastos de los vendedores está destinado a incrementar la base de clientes (los médicos) y buscar nuevas ventas. Por ello creo que no es exagerado pensar que alrededor de un 80% de los gastos generales se utilizan en mantener la situación competitiva de la compañía, mientras que el 20% restante se destina a incrementar el volumen de negocio del grupo.

Una vez realizados estos ajustes, añadinedo las amortizaciones, restando el capex y aplicando un WACC del 8% y sin utilizar, como es obvio, tasa de crecimiento a perpetuidad, obtenemos un potencial de revalorización del 24%, lo que nos da un margen de seguridad suficientemente amplio, bajo mi punto de vista.

Para aquellos seguidores de Warren Buffet, os comento que en el mes de agosto el Oráculo de Omaha compró 488.000 ADR's de Sanofi. Del mismo modo Tweedy Browne posee cerca de un millón de acciones de la compañía.

Como siempre os recuerdo que esto no es una recomendación de compra, simplemente expongo los motivos que me mueven a realizar mis inversiones en estas compañías.